单飞三年，荣耀上市的传闻从未间断。

11月22日晚间，一份落款为荣耀终端有限公司董事会的文件公布，终于打破了一直以来搅动二级市场的“借壳上市”传闻。公告宣布，荣耀将通过首发上市推动公司登陆资本市场。同时，公告还明确了新的高管任职，宣布吴晖将担任公司董事、董事长，原董事长万飚将担任副董事长。

至此，荣耀或借壳上市的传闻告一段落。11月23日，多个此前被传系荣耀借壳的潜在“壳资源”对象，股价纷纷应声下挫。截至11月23日收盘，深城交跌超8.46%，深纺织A、深振业A均跌超7%。11月24日，相关股票继续下跌。

时值荣耀独立三周年，外界对于荣耀的上市进程格外关注。据悉，吴晖空降荣耀的主要任务便是推动公司上市进程。经历了空降国资系“一把手”的管理层架构调整，外界关心的问题又有了新变化：追求多元化股权结构，对荣耀的上市进程而言，是“助推器”还是“绊脚石”？荣耀上市的下一步又该如何走？

多元化股权利与弊

将时针拨回至三年前。2020年11月17日，多家企业联合发布声明：“深圳市智信新信息技术有限公司（深圳国资控股）已与华为投资控股有限公司签署了收购协议，完成对荣耀品牌相关业务资产的全面收购。出售后，华为不再持有新荣耀公司的任何股份”。

一纸声明，标志着荣耀正式脱离华为这棵大树，开始单飞。独立之初，荣耀CEO赵明将荣耀比作一只笨鸟。如今正是“笨鸟先飞”，仅独立三年的荣耀已经开启上市之路，但在手机市场红海竞争，“内卷”加剧的当下，其价值几何也被外界反复打量。

在需求不振的影响下，已上市的手机厂商市值表现并不尽如人意。可供参考的是，港股上市公司小米目前的市值3768亿港元，而在2020年，小米曾创下市值新高，超6500亿港元。在行业下行压力下，一路走低，历史低点将近腰斩。

除港股上市的小米之外，深耕海外市场的传音控股，有着“非洲手机之王”之称，其目前的市值在967亿元人民币左右，股价120元/股左右，较2021年2月的历史高位257.56元/股相距甚远，市值早已蒸发千亿。

回到荣耀，“目前国资操盘还是一个基调，基本决定了公司治理体制。”有业内投资人向南都·湾财社记者分析，在国资体系面前，社会资本应该比较难有话语权，这也是目前荣耀的股权结构中少有社会资本参与的原因之一。

根据此次荣耀董事会的公告，为实现公司下一阶段的战略发展，将不断优化股权结构，吸引多元化资本进入，通过首发上市推动公司登陆资本市场。董事会将按照上市公司标准进行调整，董事会成员逐步多元化，以适应在新发展阶段的治理和监管需要。

结合天眼查来看，目前荣耀共有15位股东，其中9大股东均有深圳国资参与。2022年底，荣耀新晋6大的股东，其中国信资本为深圳市国资委间接控股的公司，京东方则兼有国资背景及产业链资源。

此外，此前亦有网传信息显示，早在2021年8月，就有荣耀核心经销商透露经销商可购买原始股，认购金额500万-5000万元不等。今年7月，网传荣耀又开启了新一轮融资计划，主要开放对象为各省的地市一级渠道商，入股标准从此前的500万元提升至1000万元，部分渠道已接到通知。

同时，也有多位荣耀内部人士向南都·湾财社记者证实，荣耀内部的员工持股计划基本保持着一年一推的节奏。这也意味着，以国资占据主导、部分以京东方为代表的产业链上游企业、以渠道商经销商为代表的下游企业，以及部分员工配股共同组成了荣耀的股东结构。

追求多元化股权结构，对荣耀的上市进程而言，是“助推器”还是“绊脚石”？有业内人士向南都·湾财社记者分析，多元化股权结构的利弊两者兼而有之，市场应理性看待。不可否认的是，如京东方这样的龙头产业链上下游企业入股，能够帮助荣耀加快完成产业链联合研发。也有助于吸引更多投资者，带来更多资源。不过，在股权多元化下，股东意见难统一，内部管理效率可能会有所降低。此外，这种上下游均是股东，也让投资者难以预测荣耀的业绩表现。

针对上市选择，赵明11月23日在接受南都湾财社记者等媒体采访时表示，荣耀IPO没有可对标的对象，但肯定会选择在中国上市。针对荣耀上市的估值情况，前述投资人综合分析，合理估值应该在1倍PS，PE倍数不超过20倍。“如果在A股上市，应该可以上探至1.5-1.8倍PS，PE倍数应该不会超过25倍。”

出海难题

过去，作为华为的子品牌，荣耀在定位上正是对标小米，主打互联网模式和年轻人市场。因此，每当荣耀被传出上市消息，市场难免将荣耀和小米作对比。

不过，相比竞争对手小米，荣耀并没有其布局多年的硬件“生态圈”，这使荣耀在竞争中难免被动。有渠道商表示，荣耀目前存在的一个突出问题就是营收由手机产品占主导，除了手机外，其他品类几乎“卖不动”，也很难有增长点。

此外，虽然小米同样是以手机业务为主业，但其产品在海外市场布局强劲。Canalys最新研报显示，今年第三季度全球智能手机市场下降1%，出货量达2.934亿部。其中，三星位居榜首，出货量达5740万部，市场份额达20%；苹果紧随其后，出货量达5000万部，市场份额为17%；而小米在新兴市场表现强劲位列第三，出货量达4150万部，实现了2%的年增长。OPPO（包括一加）、传音分别位居第四、第五。

相对应的是，去年刚刚宣布重启海外市场的荣耀相比其他头部厂商，在海外市场目前市占率相对较小。Canalys分析师朱嘉弢向南都·湾财社记者分析，荣耀聚焦于欧洲、拉美、中东等地区，这是之前华为渠道比较强的区域，荣耀也因此拥有渠道和资源等优势，拓展会相对顺利。不过，这些区域成本高，投入大，荣耀还需要长时间的积累和沉淀。

荣耀当前的战略也十分强调出海。赵明近期在接受南都·湾财社等媒体采访时表示，未来的五到十年是千载难逢的发展机遇期，荣耀希望将欧洲打造成其第二本土市场，并成为欧洲市场的高端品牌。目前来看，这一目标任重而道远。

在前述投资人看来，国内手机市场可以说是全球最“卷”，出海市场确实还存在一些机会。不过，中国手机厂商出海在很多国家和地区可以说是降维打击，而国资治理架构对于出海会有一定的限制，但更关键的还是取决于在海外市场的拓展策略。

除了国资治理架构对出海可能产生的影响，另有投资人向南都·湾财社记者分析，目前荣耀的股权结构中并无国际大资本进入，其在海外的发展仍有一定压力。“产业发展要拓展资源，就需要外部产业投资者，有国际资本至少能帮助解决境外发行环节承销压力。但目前来看，荣耀还没有这方面的优势。”

“内卷”下的突围

当下的手机市场有多卷？根据市场调研机构Canalys公布的数据，2023年第二季度，全球智能手机市场出货量同比下降10%，跌至2.58亿部。中国大陆智能手机市场出货同比下滑5%，出货量降低至6430万部，创下2013年以来最低的一个季度。而中国智能手机销量在2022年同比下降14%，更是达到十年来的最低水平。

“内卷”的痛，手机厂商最懂。在存量竞争的红海市场，各大手机厂商使出浑身解数不断在屏幕、续航、影像、折叠等方向展开微创新，始终难有重大突破，手机市场不温不火，难以激起消费者的换机需求。

面对极其内卷的手机市场，前述投资人向南都·湾财社记者分析：“目前感觉荣耀最好的路还是回归华为，继续单独运作的话，手机市场的竞争太激烈了。再加上芯片研发、系统生态、国企治理体制等问题，这些都是不利因素。”

不过，赵明此前曾在接受南都·湾财社等媒体采访时表示，华为是荣耀最尊敬和期待的竞争对手，荣耀绝无可能回归华为。这也意味着，国资治理体系下的荣耀要只身在内卷的手机市场中找到突破口和增长点并非易事。

从最新数据来看，荣耀三季度的数据表现称得上亮眼。IDC在10月27日公布的手机季度跟踪报告显示，三季度，荣耀以19.3%的市场份额占据国内手机市场第一的位置。Counterpoint公布的销量报告亦显示，荣耀第三季度位居第一，vivo、OPPO、苹果、小米、华为、realme分别位居二至七位。

不过，虽然三季度登顶，在国内手机市场竞争者众的现状下，市场份额第一的“宝座”实难稳定。以一季度数据为例，从多家知名市场调研机构一季度的数据来看，无论是出货量还是销量，荣耀都是国内手机市场排名前五的厂商中市场份额同比降幅最大的企业之一。

需要说明的是，当企业计划上市前必然会通过多种方式迅速带动公司业绩提高，保证上市顺利。接下来，荣耀能否继续保持好成绩，亮眼的数据又能否为接下来的上市铺路，值得继续关注。

采写：南都·湾财社记者 严兆鑫 程洋