导语：长期看，严监管有利于倒逼银行提升投研能力，在资产配置策略上更加精进。

01 理财产品“净值稳定术”

2022年11月中旬，债市开始一波宽幅回调，一直延续到转年3月。那段时期，理财收益率明显下降，甚至其中不少产品“破净”。个人投资者则一度谈“理财”色变。

理财的主要投资者，是广大风险承受能力较低的普通人群。他们中的绝大多数来自于存款户，把理财的安全性放在优先级最高的位置上，承受回撤的能力较弱。

为了迎合投资者诉求、谋求净值稳定，一些理财子公司与信托合作，进行专户理财。

作为对抗债市波动的新工具，依靠信托的平滑专户，被称为“平滑信托”。平滑信托通过调节产品间的收益，能够帮助理财产品保持净值稳定。

截至2023年四季度末，在各理财产品披露的前十大资产中，持有较多信托计划的主要有平安理财、信银理财等股份行理财子公司。南银理财、渝农商理财等城商行理财子公司，也有不少参与其中。

依托协同优势，上述股份行理财子公司，与集团内兄弟公司，如平安信托、中信信托等，会进行较多合作。

每款信托的资金，可能来自不止一款理财产品。这就使得与理财的合作的信托产品，规模大增。

举例来说，某信托产品P，可同时被一家理财公司的多款产品持有。从名称上也显而易见，诸如日开2号、定开3号、定开5号、定开8号等此类。

并且，每款理财产品下面，还有多个子类。若全部算上，持有同一款信托产品的理财产品数量，可多达100只以上。

02 平滑信托，如何操作？

平滑信托如何操作？

在多款理财产品的资金支持下，信托产品会把超出业绩比较基准的超额收益，放在同一个信托专户里。

当理财产品净值出现较快下行，信托便把专户产生的超额收益，填补到理财产品里去，以保持该理财产品净值稳定。

如遇到类似2022年11月那样大规模的债市回调，这样“以丰补欠”的方式，就能帮助理财产品安然度过波动期。

当时，也正是在平滑收益的依托下，加之债市向好，居民对于理财产品的恐惧得以消解，理财规模开始逐步恢复。

信托与理财，看似实现了双赢。但同时，该模式的合规性也遭遇诘问。

2018年出台的资管新规，曾明确提出“三单管理”要求。即每只资管产品必须单独管理、单独建账和单独核算，以实现向净值化转型。

平滑信托的模式下，理财产品虽然看起来符合三单管理，但由于通过信托间接实现“资金池”运作，免不了在产品之间调节收益的嫌疑，更有违资管新规的初衷。

03 “叫停”后，谁最受影响？

业内人士透露，目前监管层已关注到该模式，要求理财公司暂停此类业务。

据媒体报道，或存在部分银行理财，将平滑信托积累的收益让渡于新发的小规模产品，释放收益、提升业绩后以此揽客。这样的业务模式，有违资管新规产品净值化管理的要求，属于较为隐蔽的灰色地带。

接下来，信托产品的管理或会被“严监管”——不仅不允许新增，存量的产品也会被纳入监管范围，不允许平滑信托继续运营。

如新政策出台，受影响较大的，将主要是股份行理财公司和部分投研能力相对的小银行。

2023年末占据理财市场前三位的公司，分别为招银理财、兴银理财、信银理财等股份行理财子公司。而六大国有行理财子公司，只能屈居其后。

可见，这几年理财市场格局发生了翻天覆地的变化。

这些股份行理财子“取胜”的方式，各有千秋。即便没有违规使用平滑信托，但一般而言，它们确实在打法上的创新性更高、主动性更高，难免有些会被质疑“监管套利”。

尽管资管新规已出台近6年，但实操中，各类资管产品仍有相当程度上的不透明空间，给监管带来了一定的难度。

今年2月曾传出，理财通过保险通道持有协议存款的做法，今后将受到限制。或许从监管角度出发，在该模式下，存款仍然在金融体系内“空转”，并未真正助益实体经济。

业内人士大多认为，监管“叫停”，有助于银行降低资金成本，但也给银行吸收存款加上了难度。某些吸纳存款本就艰难的银行，日子更不好过了。

如果再失去平滑信托，为理财创造高收益的“工具箱”内，可使用的工具变得更少。收益波动率加大，理财产品的“信仰”也将受到挑战。并且，长期看，收益率还会有所下降。

资管走向“真·净值化”，是必由之路。但对于还未适应净值波动的个人投资者，如何面对理财产品波动加大、收益下降、还不保本的现实，恐怕还需要相当长的时间。

04 理财还有哪些“大招”？

随着监管越来越严格，理财提升收益率可用的工具，似乎不多了。

但如认真“挖潜”，理财子公司仍有文章可做。

比如，对比公募基金和保险产品，银行理财在资管市场的优势，主要在网点和客群。

银行是网点最多的资管机构，是金融体系的毛细血管，经年累月，已渗透进普通居民的日常生活中。老百姓对银行有坚固的信任感。

基于这样的信任感，理财子公司仍可抓住“绝对收益”的定位，做多低波动的稳健产品，少量布局中高风险的混合类和权益类产品。

这也是理财子公司谋求生存的差异化哲学。

除了已被监管关注的协议存款和平滑信托，理财还可与多类资管机构进行主动管理类的合作，多方面借助其擅长之处，帮助理财产品实现稳健运作。

比如，券商具备权益类产品的投研能力、银行体系内则有债券交易的丰富经验、基金可主动发挥择时和杠杆策略、保险资管对长久期稳健管理颇有心得……通过委外合作，理财可遴选出优质的机构，共同探讨与创新更多合规产品。

此外，理财背靠银行体系，可充分对接银行优质客户的融资需求，将表内需求转到理财，以获得更确定性的收益。

依托银行风控系统筛选出的客户，可对其长期跟踪从而接触到基础较好的直接融资项目。这也是其他金融机构难以匹敌的优势所在。

“资产荒”+严监管的当下，理财再次走到十字路口。何去何从，恐怕不止是各大资管机构，正在思考的问题。