今日，高善文的演讲刷屏了！

12月6日，安信证券2024年年度策略会在上海举行。安信证券首席经济学家高善文在长达1个半小时的演讲中，着重讨论了中国的房地产问题。

高善文认为，2016年以后房地产价格快速上涨的核心原因是土地供应的骤然收紧，在投资、销售等数据上，并没有出现典型的泡沫化迹象。长期来看，中国房地产投资占GDP比重应该在7%左右，2024年这一数字将降至6%以下，房地产市场出现明显的“超调”。

高善文认为，未来房地产如何演化，需要关注房地产行业的流动性危机能否被阻断，其中的关键指标就是头部房企能否在正常的、市场化的条件下恢复筹资。另外还需要关注疫情的“疤痕效应”什么时候消失，居民消费、持有风险资产的能力和意愿什么时候得到恢复。

中国房地产已经“超调”

高善文在演讲中用房地产投资占GDP的比重来衡量中国房地产投资的长期合理中枢。确定这个指标之后，高善文从中国东北、日韩、美国以及发达国家整体等多个角度对这一指标进行了对比。

高善文指出，中国东北作为一个区域整体，2011年以后人口开始持续下降，房地产行业在2010年到2020年期间整体处于萎缩的状态。但是即便如此，2015年以后，东北房地产投资占GDP的比重仍然维持在7%左右。

日本城市化在上世纪90年代经历了长达十年的房地产泡沫破灭的过程。但是日本房地产投资占GDP长期维持在6.5%的水平，与中国东北地区的数据相近。

高善文同样对比了美国的数据。美国2004-2008年经历了快速的房地产泡沫化，在2014年以后，美国开始从经济危机中恢复。从2014年开始，美国房地产投资占GDP的比重也在7%左右。

“在2005年美国经济泡沫化之前，房地产投资的占比接近8%，考虑到中国仍然有一定的继续推高城市化的空间，考虑到中国的城市化过程仍然没有结束，中国的人均收入水平仍然有一定的提升空间，我们在这些比较之中所得到的7%的水平，应该是未来长期房地产投资占比中枢的下端。”高善文在演讲中指出。

回到中国，高善文介绍，到2024年的时候，中国房地产投资占GDP的比重应该就会跌破6%，也许会跌到5.5%、5.7%左右的水平。即使在2023年，房地产投资占GDP的比重，也只有6%多一些的水平。

“如果我们把7%作为合理中枢的下端，那么，现在房地产市场的投资，毫无疑问已经明显低于它的长期合理中枢。”高善文说。

地产企稳需要融资环境改善

高善文认为，当前房地产行业的危机主要表现在流动性危机，筹资性现金流大幅失血是行业出现危机最重要原因。

高善文指出，2017年到2020年期间，A股上市房地产公司的经营性现金流处于正常水准。2020年以来，上市放弃的经营性现金流还出现了改善。同样，在2021年以来，房地产的投资性现金流也大幅大概改善。

“实际上，我们如果仔细去研究高周转模式的话，高周转模式之所以能够兴起，它很重要的一个特点就是，现金流的调整极其灵活。一旦销售情况出现问题，它可以快速削减开工、快速削减拿地、快速加速施工，从而节约现金流使得房地产行业比较容易应付政策环境、市场环境的迅速变化。”高善文说，在过去几年，市场销售骤然转冷的条件下，整体行业的应对还是可以的，经营现金流明显改善，投资性现金流大幅改善。

高善文认为，问题在于筹资性现金流。整个行业的筹资性现金流，在2021年以来始终是巨额的负值。比如，2021年，A股上市房企筹资性现金流流入和正常年份相比下降了200%。行业遭到债权人的挤提，出现了现金的长期持续巨额连续流出。

“既然我们现在已经站在一个明显超调的水平上，但是我们并不能确定我们已经见底。见底需要有两个变化。”高善文说，一是房地产行业的流动性危机必须被阻断；二是疫情的“疤痕效应”要消退。

高善文认为，房地产行业流动性危机被阻断的表现之一是房地产行业的筹资性现金流能够停止失血。一部分头部房企能够以正常的市场化条件恢复筹资。乐观来看，明年上半年地产流动性风险有望显著改善，也相信在越来越有力度的政策支持下，房地产企业融资能恢复正常。

对于“疤痕效应”，高善文认为，疫情中居民和企业的资产负债表受损严重，房地产市场的调整又带来了“二次伤害”，人们需要逐步建立和恢复对生活的信心、对风险资产持有的意愿。

“三季度以来，‘疤痕效应’本身的影响已经开始消退。房地产市场如果出了更大的问题，它还会进一步受到‘二次伤害’。但是，在房地产市场被控制住的条件下，‘疤痕效应’的消退和恢复是可以维持的。”高善文说。

责编：罗晓霞

校对：刘榕枝