这是一次艰难的行军。

2014年8月，在公司的周年庆典上，金蝶国际软件集团董事长、CEO徐少春一身海盗船长的装扮，拎起一把大锤，砸碎了客户的服务器，正式宣告成立金蝶“ERP云服务事业部”，吹响了公司进军云服务的号角。等到了2017年，他干脆又把“ERP”也给砸了，宣告彻底和传统软件老业务告别，把金蝶“云ERP”升级成了金蝶云。

ERP这个名词，一般人听着可能有点陌生，作为对中大型企业管理至关重要的系统，它是从国外引入的舶来品，被外企软件巨头完成了在中国的市场教育。但当时上ERP软件既贵又难，气得联想集团创始人柳传志说：“企业不上ERP是等死，上ERP是找死。”

这也给国内有心在这方面发力的企业创造了机会，由此开启了国产ERP软件攻城略地的征程。

“北用友，南金蝶”。2000年之后的十年，金蝶日益成为响当当的名字。它和另一家软件龙头用友，携手从海外ERP企业的垄断局面中突围而出。但现在，时移世易，当云时代来临，越来越多的企业应用系统被云服务取代，管理软件企业也别无选择——那就是拥抱云计算。

也因此，徐少春挥动大锤，启动了公司的云转型。在三年前，徐少春更作出承诺，要在2023年用云模式“再造”金蝶。

如今，三年之期将结束，金蝶的云转型要交卷了：云服务收入已占比近八成的金蝶，俨然转型成为一家企业管理云SaaS（软件即服务）公司，并连续三年云业务增长超过30%，从这个角度看，金蝶云转型成绩可谓亮眼。但金蝶还在等待资本市场来认可它未来的盈利能力与估值：近三年来，金蝶已亏损超过10亿元；两年半的时间里，公司股价“膝盖斩”。

不转型，是“十死无生”，转型，则是“九死一生”。金蝶，能否再次破茧成蝶，实现重生？

金蝶转型和“八连砸”

业内都说，一部金蝶创业路，半部中国软件发展史。

上世纪90年代，在跨国软件巨头SAP、甲骨文（Oracle）等相继进入中国市场后，ERP概念开始普及。1998年，SAP在中国发布“灯塔计划”，向各行业领头企业推介ERP，成功吸纳了一汽大众、柯达等合资及跨国企业在华公司外，也把联想、海尔等一批国内优秀企业纳入其中。“灯塔”之光下，SAP中国的客户在三年内就超过了300家。

根据IDC的报告，2000年，国内管理软件市场销售总额已达58.7亿元。ERP软件市场销售额中，国外ERP软件品牌占据了81.6%，其中SAP的市场份额占到了30％，Oracle占据7%。

广大国内企业那时陷入两难境地。一方面，海外ERP产品业务流程规范、国际化程度高，符合企业国际化和寻求海外资本支持的要求；另一方面，海外产品本土化不足、上ERP又难又贵等矛盾突出。

为打破这一局面，1998年国内八家财务软件企业联手在北京举办发布会，宣布进军企业管理软件。金蝶也启动了公司的第二次转型，转向开发ERP系统。

▲（2000年，金蝶集团创始人，董事长、CEO徐少春）

当时的金蝶在财务软件业已经崭露头角。为了切入新赛道，1999年，金蝶挖来了曾是用友ERP技术核心人物的田荣举担任CTO；第二年，曾任SAP中国区副总裁的黄骁俭也加盟金蝶。2002年，金蝶并购了国内首家ERP供应商开思，获得了其正处于研发过程中的ERP产品。

和其他软件厂商不同，金蝶客户一直以成长型企业为主，被市场称为“中小企业之王”。徐少春后来还写了一本书，叫《ERP改变中国》。他在书里写道：“转型经济环境下，一定会催生出许许多多高速成长的中国企业，所以中国企业的主流就是这些成长型企业。”根据IDC数据，截至2017年，金蝶连续13年位居中国中小企业市场占有率第一。

金蝶作为企业管理软件龙头的位置，就这样一步步奠定下来。2001年2月，金蝶国际在港交所创业板挂牌，成为首家在香港创业板上市的民营软件企业。3个月后，用友网络也登陆上交所。国内管理软件市场上，形成了用友、金蝶、浪潮鼎立的格局。

从1998年开始，征战20年时间，国产ERP品牌夺回了主动权。根据天风证券数据，到了2018年，中国ERP市场上国内厂商总体占比约为69%，其中用友占比最高为31%，其次是金蝶，占比12%。

但上市10年后，金蝶开始显现疲态，销售ERP软件的模式已经摸到了天花板。2012年，金蝶走到“至暗时刻”，这一年的中期财报里，金蝶出现上市后第一次亏损，营收同比下滑7.6%，净亏损2.26亿元。

软件行业，又一次站到了十字路口。2010年后，伴随着互联网和云计算的爆发式增长，企业办公逐渐移向云端。与此同时，随着市场渗透率的提高，全球ERP市场的增速也开始逐渐放缓。老牌软件企业里，海外的SAP和Oracle也都进行了轰轰烈烈的云转型。

徐少春开始思考金蝶的第三次转型。这一次，他再次紧跟行业的变化，把宝押在了移动互联网和云计算上——上云，将企业管理软件以SaaS形式交付。

但比起之前来，金蝶这次转型更需要勇气。新的SaaS项目当时不断涌现，互联网大厂也入局抢占企服市场。作为传统管理软件厂商的金蝶，却无异于要“从0到1”开始研发、打磨产品、抢夺客户。

箭在弦上，不能回头。徐少春干脆抡起大锤，给全行业展示自己破釜沉舟的决心。

实际上，在当年砸服务器之前的2014年青年节，徐少春就砸过个人电脑，表示要实现移动办公。2017年，他又砸了自己的老板椅和象征性的“ERP”，宣告彻底和公司的传统软件老业务告别，把金蝶“云ERP”升级成了金蝶云。2021年5月8日金蝶年度峰会上，徐少春抡起铁锤，砸掉代表着企业被旧理念与平台“卡脖子”的手，发布了金蝶云·苍穹PaaS平台v4.0。

后来，“开砸”几乎成了金蝶每年活动上的保留节目，不过徐少春砸的东西越来越抽象。2018年青年节，他砸掉墙壁，提出了“无人会计”概念，后来他还砸过“烟囱”、一颗茧，还有一个象征卡脖子的“手”……这就是金蝶著名的“八连砸”。

破，是为了立。在技术革新和美国SaaS模式成功的指引下，徐少春也决定，把金蝶的云转型推进得更深，原来金蝶的“ERP”也被“EBC（企业业务能力）”概念取而代之。

目前，金蝶形成了以一系列云服务产品为主的结构。金蝶云服务主要有三大类产品，包括面向大型企业的金蝶云·苍穹和金蝶云·星瀚、面向中型企业的金蝶云·星空以及面向小微企业的金蝶云·星辰、精斗云；此外，还有金蝶云之家（智慧协同云）、管易云（企业电商云服务平台）、车商悦（汽车经销行业云）及我家云（物业行业云）等。

但这也是目前为止金蝶进行得最为艰难的一次转身。从2014年宣布成立ERP云服务事业部，初尝云服务，到2021年宣布全面云转型，再到2023年成为一家纯Saas公司，金蝶走了将近10年。现在，金蝶云终于快要交卷了。

一搞云转型，三年连亏损

2021年，徐少春立下了军令状：要在2023年用云模式彻底“再造一个金蝶”。

三年之期将届，眼下，这个目标完成了一大半。目前金蝶的收入构成主要分为三部分：云服务业务、传统ERP业务、其他投资性物业经营业务。而根据金蝶国际发布的财报数据，截至今年上半年，金蝶的收入为25.66亿元，同比增长16.81%，其中来自云业务的营收占比已达到79.5%，接近八成。

今年10月11日，金蝶又交出了一份三季度云业务“成绩单”。截至2023年9月30日，金蝶云订阅服务年经常性收入（ARR）约为26.7亿元，同比增长约40%。

今年前三季度，金蝶云服务三大类产品中，金蝶云·苍穹&星瀚、金蝶云·星空、金蝶云·星辰及金蝶精斗云，分别实现净金额续费率（NDR）为105%、95%、 90%、86%。

和传统软件的许可证销售不同，SaaS公司常常使用的是软件订阅付费模式，因此，ARR和NDR也成为资本市场上衡量其估值的重要指标。ARR是企业收入的衡量指标，NDR则是客户留存的重要指标之一，超过100%的NDR意味着公司的现有客户不仅能够续约，还继续增加了对产品和服务的消费。业内认为，NDR超过120%，是一家优秀SaaS公司的重要指标。

在去年的年报业绩会上，金蝶国际用ARR来作为自己的增长目标：公司2021年至2023年实现三年复合增长率达50%，到2023年金蝶云ARR达到33亿元。

从目前业绩看来，金蝶云完成这个目标大有指望。而ARR保持增长，尤其是大客户续费率表现良好，金蝶的云转型成绩，目前看起来可圈可点。

但对此资本市场并没有给予相应的热情。业绩发布后，经历了两天的股价上涨后，金蝶国际股价开始回落。截至11月6日，金蝶国际股价收报12.02港元/股，已是近一个月来的高点，总市值接近418亿港元，但较今年1月5日盘中创下的年内股价高点19.16港元已下跌37%。

金蝶的营收增长是牺牲利润换来的。

事实上，在2020年，金蝶就宣布，已实现了云业务营收占比过半，超过了其传统ERP软件的收入。在这一年，公司股价实现了逆势上涨，并在2021年2月一度触达39.50港元的高点，总市值接近千亿港元。

但也正是从2020年起，金蝶业绩从盈转亏，开始了连续三年的亏损。2020年至2022年，金蝶国际总营收分别为33.56亿元、41.74亿元和48.66亿元，归母净利润分别为-3.36亿元、-3.02亿元、-3.89亿元，三年时间累计亏损超10亿元。而金蝶出现亏损前的2017年至2019年，三年净利润合计也才10.95亿元，现在已经全部被亏了进去。

金蝶亏损的“源头”，正是其云业务。同期内，金蝶云服务业务的经营亏损分别为6.07亿元、6.95亿元和5.61亿元。

今年上半年，金蝶国际继续亏损，归母净利润为-2.83亿元。但金蝶表示，因为公司长期发展云订阅模式，经营质量提升，亏幅已较去年同期有所收窄。

同时，金蝶国际的整体毛利率也在逐渐下降，2020年至2022年分别为65.81%、63.09%和61.61%。值得注意的是，2017年金蝶的毛利率还是81.5%，之后两年也保持在80%左右；这一指标也是从2020年之后，才开始突然大幅下滑的。

云计算业务占比的提升，不仅没有快速让金蝶腾飞，反而成为公司业绩的拖累。究其原因，为了快速实现转型，金蝶在近三年来，几乎是不惜成本，砸下重金在研发、拓展市场等所需的费用上。

2020年至2022年，金蝶国际研究及开发成本累计合计约36.01亿元。近三年内，金蝶国际的销售及推广费用也持续增长，从2020年的14.25亿元增加到了20.27亿元，三年合计超过51.9亿元。三年间的行政费用叠加也超过了13.8亿元。

要知道，从2020年至2022年，金蝶国际的营收累计也才只有124亿元左右，而上述三项费用累计已超过102亿元，占去了八成以上。

在今年上半年，金蝶国际的营销及推广费用、行政费用、研究及开发费用整体仍然保持增长，分别为11.42亿元、2.39亿元、7.44亿元，同比增长8.8%、2.1%、6.6%。但公司也表示，在其营收保持快速增长的情况下，上述三项费用占该公司整体营收比例全面下滑。

与此同时，大量的小微客户也成为金蝶增收不增利的一大原因。

截至今年上半年，金蝶云业务中，代表大型企业市场的金蝶云·苍穹&星瀚合计录得收入约3.93亿元，同比增长约38.3%；NDR为108%。代表中型企业市场部分的金蝶云·星空实现收入约9.22亿元，同比增长约17.3%。代表小微企业市场的小微财务云服务实现收入约5.01亿元，同比增长约31.8%，其中金蝶云·星辰收入同比增长约152.9%，NDR上升至89%。

从营收数据来看，目前仍是大量的中小微企业撑起了金蝶云的收入。但是中小企业生命周期一般不长，波动情况大，同时付费意愿不强；从金蝶的NDR指标看来，中小企业尤其是小微企业的续费率并不算理想。

挖掘大客户成为金蝶的当务之急。根据中泰证券研报，前三季度报告期内，金蝶签约了多家国内大型企业，包括中国中化、五矿国际、东风汽车、山东黄金、太古港机、江苏中烟、 福耀玻璃及北新集团等知名企业。但相比之下，大企业客户仍是金蝶的短板之一。在2023年上半年，金蝶云·苍穹和星瀚签约客户合计为741家，金蝶云·星空客户量已达到3.4万家，面向小微企业的金蝶云·星辰客户数量金蝶则干脆没有披露。

而金蝶要在大客户拓展方面继续投入，也将给销售费用带来更大的压力。

市场对高科技企业，一般是抱有耐心的。早期的SaaS巨头salesforce，也曾在2012年至2016年，连续亏损五年。在国内，企业对SaaS软件的付费意愿也还需要时间培养。相比之下，企业的成长性更值得关注。

但何时走到盈利拐点，仍是金蝶难以回避的难题。金蝶集团执行董事兼首席财务官林波称，估计金蝶出现盈利平衡点，还要等到2025年。这也意味着，金蝶云转型带来的盈利压力，仍然还要在公司头顶持续至少两年。

▲（金蝶国际近5年股价走势图。来源/同花顺）

对于这家“老”公司，资本市场已缺乏热情。自2021年2月触达股价高点后，受公司内外因素影响，金蝶国际的股价就开始震荡下跌，目前股价较两年半前已近乎“膝盖斩”，跌幅超70%，市值蒸发超600亿港元。

差点被华为“误伤”

尽管云转型这几年并未给金蝶带来利润上的回报，但行业人士都知道，企业管理软件“云化”是大势所趋。在云市场上，除了BAT等大厂纷纷卡位外，华为、浪潮等巨头也在加大企业云服务的拓展力度，火药味越来越浓厚，市场挑战层出不穷。

值得一提的是，在今年3月，华为表示，做出了自己的管理系统MetaERP软件，一时间引发了市场对华为进军ERP的预期。消息传出后，软件行业巨震，3月20日，A股市场上用友网络应声跌停，在香港上市的金蝶国际当日收跌18.77％。

尽管国内企业管理软件厂商已实现了逆袭，但它们仍不得不面对一个尴尬的局面。2021年，我国ERP市场规模达385亿元。根据阿里云创新中心、鲸准研究院发布的报告，国产ERP软件已占整体市场的近70%；但在大型企业集团、跨国企业普遍应用的高端ERP领域，仍是外企为王：SAP、Oracle、IBM等国外厂商的市场占比超过60%，其中市占率最高的是SAP，达到了33%，其次是Oracle的20%；国产软件中占比最高的用友也只有14%。

当年，国内ERP厂商还在襁褓期时，国外厂商借着技术和先发优势，占领了一批大企业客户。现在，要想真正占领管理软件的“高地”，实现国产替代，打破高端ERP市场上的外企垄断是国内厂商的挑战性命题。

华为在1995年就使用了Oracle的管理软件，并在此基础上迭代升级到了核心的ERP系统。但在2019年，Oracle中断了对华为ERP的升级服务。为了应对这一变化，华为组建了数千人的团队，投入近百亿资金，打造了全自研的MetaERP。此举一度被市场被解读为华为要“撬动高端ERP市场格局”了。

但后来华为辟谣称，MetaERP系统仅供内部使用，进军ERP市场是“误读”，且金蝶也在其中起到了核心合作伙伴的作用。但对于金蝶等厂商来说，二级市场对此作出的激烈反应，已经足以刺激它们了——在满足华为这样体量的企业需求上，市场对于国内ERP产品和服务能力，以及老牌企业的转型和创新能力上，仍然缺乏足够的信心。

与此同时，在金蝶的云转型尚未完成时，ChatGPT引发了大模型浪潮，新的技术变革席卷而来，软件行业更是首当其冲。

大模型的应用，是一场交互方式的革命。通用模型的出现冲击了软件的定制化方式，MaaS（模型即服务）的产生，也给SaaS公司未来的商业模式带来了改变。

对于金蝶来说，拥抱新变化实现弯道超车的机会，似乎又来了。

今年8月，金蝶正式发布大模型能力平台——金蝶云·苍穹GPT。它被定位为“最懂管理”的企业级大模型平台，作为金蝶云·苍穹PaaS平台的一部分，为企业利用大模型能力提供工程技术方案，接入了百度文心一言等通用大模型能力的同时，也提供各领域的专业垂直模型。

和其他大模型不同的是，苍穹GPT还发布了业界首个财务大模型。按照金蝶同时公布的“苍穹GPT+X”规划，未来，它还将继续推出覆盖供应链、制造等多个领域的AI助手。可见，金蝶试图在新时代，基于云和大模型服务，再构建出一个新生态。

但抢先“上云”的金蝶，在大模型时代慢了用友一步。在金蝶举办发布会前，用友网络在7月底率先推出了企业服务大模型YonGPT。它覆盖企业财务、人力和业务，是多领域融合化、多形态综合型的企业服务大模型。两家巨头在竞争了30年后，如今又在垂直大模型赛道上，再次短兵相接。

大模型的机遇中同样也包含着巨大的挑战。大模型的研发和应用，需要庞大的算力成本，同样也对企业的研发投入和基础设施提出了更高的要求。在国内通用大模型能力还尚待提升之时，垂直产业大模型的发展，也需要企业本身具有强大的技术能力、数据资源支撑。

国产软件替代大趋势，为国内云服务企业也提供了千载难逢的起飞机会。一旦以金蝶为代表的软件龙头转型成功，能将为行业树立起一个新的标杆。但仍未摆脱亏损的金蝶，也需要一个新的故事，来提振资本市场的信心。

作者|杨 洁

编辑|孙春芳

运营|刘 珊